เมื่อวันศุกร์ที่ผ่านมา (22 พ.ค.) “เควิน วอร์ช” ได้เข้าพิธีสาบานตนรับตำแหน่งประธานธนาคารกลางสหรัฐฯ (เฟด) เป็นที่เรียบร้อย ขณะเดียวกันกระแสการคาดเดาเกี่ยวกับการเปลี่ยนแปลงที่จะเกิดขึ้นในเฟดกลับมาเป็นประเด็นอีกครั้ง โดยเฉพาะการผลักดันไปสู่การปฏิรูปเชิงโครงสร้าง (Regime change) ที่วอร์ชเคยพูดถึง ซึ่งครอบคลุมการกำหนดทิศทางอัตราดอกเบี้ย การปรับเปลี่ยนบุคลากรในตำแหน่งสำคัญ ไปจนถึงการยกเครื่องวิธีดำเนินงานและการสื่อสารขององค์กร

สำนักข่าว CNBC วิเคราะห์ว่า แม้รูปแบบการเปลี่ยนแปลงที่เกิดขึ้นจะไม่โลดโผน แต่อาจสร้างแรงกระเพื่อมตามมาจากการรื้อระบบบริหารจัดการกลไกทางการเงินของเศรษฐกิจสหรัฐฯ รวมถึงการปรับลดขนาดงบดุลจำนวนมหาศาลที่พอกพูนตลอด 18 ปีจากการเข้าพยุงวิกฤตเศรษฐกิจ

จากการสัมภาษณ์อดีตเจ้าหน้าที่เฟดและนักเศรษฐศาสตร์ ประกอบกับรายงานวิจัยจำนวนมากที่เพิ่มขึ้นในระยะหลัง บ่งชี้ว่า วอร์ชอาจนำพาเฟดไปสู่การลดบทบาทในตลาดการเงินในสภาวะปกติ โดยจะกำหนดหลักเกณฑ์ที่ชัดเจนขึ้นว่า เมื่อใดที่เฟดควรเข้าแทรกแซงตลาดและด้วยวิธีการใด

อธิบายง่าย ๆ ก็คือ เฟดยังควรใช้งบดุลเป็นเครื่องมือปกติในการส่งสัญญาณถึงสภาวะทางการเงินและอุ้มตลาดต่อไปหรือไม่ ดังเช่นที่เคยทำมาตลอดหลังวิกฤตการณ์ทางการเงิน หรือควรงัดออกมาใช้เฉพาะช่วงที่เศรษฐกิจถูกสั่นคลอนรุนแรงจริง ๆ

รื้อตำรานโยบาย

การถกเถียงเรื่องงบดุล มูลค่า 6.8 ล้านล้านดอลลาร์ มักถูกมองข้ามในการหารือนโยบายเฟด แต่มีเดิมพันมหาศาล

นับตั้งแต่วิกฤตการณ์การเงินปี 2008 เฟดได้รุกเข้าซื้อพันธบัตรรัฐบาลและหลักทรัพย์ที่มีสินเชื่อจำนองค้ำประกันเพื่อรักษาเสถียรภาพของตลาด ซึ่งส่งผลต่อสภาวะทางการเงินเป็นวงกว้าง ก่อนเกิดวิกฤต เฟดมีขนาดงบดุลอยู่ที่ประมาณ 800,000 ล้านดอลลาร์ ก่อนจะขยายตัวขึ้นในเวลาต่อมาและเคยขึ้นไปแตะระดับสูงสุดที่ 9 ล้านล้านดอลลาร์ ปัจจุบันสินทรัพย์ที่เฟดถือครองมีมูลค่าคิดเป็นประมาณ 23% ของระบบเศรษฐกิจสหรัฐฯ หรือคิดเป็นประมาณ 7 เท่าของระดับก่อนเกิดวิกฤตทางการเงิน

ความพยายามปรับเปลี่ยนกลไของระบบอาจส่งผลในวงกว้าง ทั้งต่ออัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาล, อัตราดอกเบี้ยสินเชื่อที่อยู่อาศัย และภาคส่วนอื่น ๆ ที่อ่อนไหวต่ออัตราดอกเบี้ย อีกทั้งยังส่งผลต่อวิธีการรับมือต่อวิกฤตในอนาคต

ลู แครนดัล ประธานนักเศรษฐศาสตร์จาก Wrightson ICAP ซึ่งติดตามความเคลื่อนไหวของเฟดมายาวนาน กล่าวว่า “นี่คือประเด็นที่จะมีการหยิบยกขึ้นมาถกเถียงกันในช่วงปีนี้ แต่ที่ยังเบาใจได้คือ จะยังไม่มีใคร รวมถึงเควิน วอร์ชเอง ที่เห็นว่าการปรับเปลี่ยนกลไกนี้จะทำได้อย่างรวดเร็ว กระบวนการนี้ต้องทำอย่างระมัดระวัง การเปลี่ยนแปลงบางอย่างอาจต้องใช้เวลา ซึ่งทุกคนมองว่า เป็นโครงการระยะกลางมากกว่าที่จะเป็นวาระเร่งด่วนทันทีที่วอร์ชเริ่มปฏิบัติหน้าที่ ทั้งนี้ วอร์ชเคยเขียนบทความแสดงความคิดเห็นใน Wall Street Journal เมื่อปีที่แล้ว โดยระบุว่า งบดุลของเฟดขยายออกจนใหญ่มาก และสามารถปรับลดลงได้ควบคู่ไปกับการเปิดทางให้เฟดปรับลดอัตราดอกเบี้ย

สิ่งที่จะเกิดขึ้นภายใต้การปฏิรูปเชิงโครงสร้าง

ขณะเดียวกัน วอลล์สตรีทเริ่มประเมินแล้วว่า กรอบการดำเนินงานรูปแบบใหม่ของเฟดจะมีหน้าตาเป็นอย่างไร

หนึ่งในแนวคิดที่น่าสนใจมาจากสตีฟ บลิตซ์ ประธานนักเศรษฐศาสตร์ประจำสหรัฐฯ ของ TS Lombard ซึ่งมองว่า เฟดภายใต้การนำของวอร์ช อาจให้น้ำหนักกับอัตราดอกเบี้ยอ้างอิงตลาดซื้อคืนพันธบัตรประเภทข้ามคืน หรือ Repo ซึ่งเป็นระบบเงินทุนระยะสั้นที่รองรับกลไกตลาดพันธบัตรรัฐบาล มากกว่าการพึ่งพาอัตราดอกเบี้ยนโยบายระยะสั้นเพียงอย่างเดียว และคาดว่า อัตราดอกเบี้ย Repo จะกลายมาเป็นอัตราดอกเบี้ยนโยบายแทน

ในทางปฏิบัติ แนวทางนี้อาจสร้างกลไกที่แปลกใหม่ ซึ่งวอร์ชอาจสามารถตอบสนองความต้องการของทรัมป์ที่อยากเห็นอัตราดอกเบี้ยต่ำลง โดยยังคงรักษาสภาวะตึงตัวทางการเงินของกลไกเบื้องหลังเอาไว้ได้ขณะที่เงินเฟ้อยังยืดเยื้อ

อย่างไรก็ตาม วอร์ชน่าจะเผชิญแรงต้านจากคณะกรรมการนโยบายของเฟด ซึ่งบางส่วนยังกังขาในความสามารถของเฟดที่จะลดงบดุลลงอย่างมีนัยสำคัญ รวมถึงประโยชน์ที่จะได้รับจากการดำเนินการดังกล่าว

ไมเคิล บาร์ ผู้ว่าการเฟดมองว่าการมุ่งลดขนาดงบดุลเป็นเป้าหมายที่ผิดพลาด และข้อเสนอหลายประการเพื่อให้บรรลุเป้าหมายนี้อาจบั่นทอนความยืดหยุ่นของธนาคารพาณิชย์ ขัดขวางกลไกของตลาดเงิน และจะส่งผลกระทบต่อเสถียรภาพทางการเงินในท้ายที่สุด ข้อเสนอบางข้ออาจเป็นการเพิ่มบทบาทของเฟดในตลาดการเงินด้วยซ้ำ

แนวคิดของบาร์ชี้ให้เห็นว่า การพิจารณาเพียงแค่ขนาดของงบดุลนั้นแคบเกินไป เนื่องจากยังมีปัจจัยอื่นๆ เช่น อายุเฉลี่ยและประเภทของสินทรัพย์ที่ถือครองซึ่งสำคัญไม่แพ้กัน หากละเลยไปอาจสร้างความผันผวนและอาจทำให้เฟดต้องเข้าแทรกแซงตลาดมากขึ้น ขณะเดียวกัน การลดสัดส่วนการกันสำรองของธนาคารพาณิชย์ (RRR) ก็อาจทำลายเสถียรภาพของระบบได้

ทำความเข้าใจกลไกงบดุล

เมื่อต้องการขยายขนาดงบดุล เฟดจะสร้างเงินสดผ่านระบบอิเล็กทรอนิกส์และนำไปซื้อสินทรัพย์จากธนาคารพาณิชย์ ซึ่งเป็นการเพิ่มเงินสำรองในระบบ การดำเนินงานนี้ช่วยให้ธนาคารพาณิชย์มีสภาพคล่องเพื่อปล่อยไหลเข้าสู่ระบบเศรษฐกิจตามทฤษฎี ในทางกลับกัน เมื่อเฟดต้องการลดขนาดงบดุล เฟดจะหยุดซื้อสินทรัพย์และปล่อยให้พันธบัตรที่เคยซื้อไว้ครบกำหนดอายุโดยไม่นำเงินไปลงทุนต่อ

ขณะที่อีกด้านหนึ่ง เฟดจะใช้ Trading desk เพื่อให้บรรลุเป้าหมายอัตราดอกเบี้ยที่กำหนด นอกจากนี้ยังมีเครื่องมือ เช่น อัตราดอกเบี้ยที่จ่ายให้แก่เงินสำรอง, Discount window rate หรืออัตราดอกเบี้ยที่เฟดเรียกเก็บจากธนาคารพาณิชย์ที่กู้ยืมเงินโดยตรงจากเฟด และเครื่องมือสำคัญอย่างการทำธุรกรรมซื้อคืนพันธบัตรประเภทข้ามคืน เพื่อรักษาการไหลเวียนของเงินทุน

ที่ผ่านมา เฟดดำเนินงานภายใต้ระบบเงินสำรองที่เพียงพอ ซึ่งเป็นคำนิยามอย่างกว้าง ๆ โดยหมายถึงการมีเงินสำรองมากกว่าระดับปกติแต่ไม่ถึงกับล้นระบบ วอร์ชได้ส่งสัญญาณว่าเฟดสามารถกลับไปใช้นโยบายเหมือนอย่างก่อนเกิดวิกฤต นั่นคือระบบเงินสำรองแบบจำกัด แต่พร้อมที่จะอัดฉีดเพิ่มเมื่อจำเป็น

บิล อิงลิช อดีตหัวหน้าฝ่ายกิจการนโยบายการเงินของเฟด ปัจจุบันเป็นศาสตราจารย์ที่มหาวิทยาลัยเยล กล่าวว่า คนทั่วไปอาจมีมุมมองต่างกันในเรื่องนี้ เฟดสามารถกลับไปใช้ระบบเงินสำรองแบบจำกัดได้อย่างแน่นอน และจะเป็นไปอย่างมีประสิทธิภาพ แต่อาจมีความซับซ้อนเล็กน้อยในขั้นตอนการเปลี่ยนผ่าน จึงต้องทำอย่างค่อยเป็นค่อยไป และเชื่อว่าเฟดจะสามารถทำได้

แครนดัล จาก Wrightson คาดหวังว่าเฟดจะหารือแนวทางการจัดทำกรอบการดำเนินงานในอนาคตอย่างโปร่งใส เพื่อไม่ให้ตลาดคาดเดาไปเองว่าเฟดจะอัดฉีดงบดุลอย่างไม่จำกัด ซึ่งการทำเช่นนี้จะช่วยให้ตลาดสามารถคาดการณ์สิ่งที่จะเกิดขึ้นได้อย่างสมเหตุสมผลมากขึ้น ในปัจจุบัน เฟดไม่เคยสื่อสารหลักเกณฑ์ที่ชัดเจนว่าจะมีแนวทางและเงื่อนไขอย่างไรในการนำงบดุลมาใช้

ขณะเดียวกัน การพึ่งพางบดุลของเฟดมาตลอด 18 ปีเพื่อให้การดำเนินงานเป็นไปอย่างราบรื่นนั้น นักวิจารณ์บางส่วนยังมองว่า การทำเช่นนี้เป็นการหนุนตลาดหุ้นเป็นขาขึ้น ตลาดจึงจับตาดูความเคลื่อนไหวนี้อย่างใกล้ชิด

ปกติ ตลาดการเงินมีคำเรียกการดำเนินงานด้านงบดุลสองคำหลักคือ มาตรการผ่อนคลายเชิงปริมาณ หรือ QE ซึ่งหมายถึงการขยายงบดุล และมาตรการคุมเข้มเชิงปริมาณ หรือ QT สำหรับการลดขนาดงบดุล แต่เฟดไม่เคยกำหนดเกณฑ์ชี้วัดที่ชัดเจนว่าจะนำมาตรการดังกล่าวมาใช้เมื่อใด โดยเฉพาะการแยกแยะระหว่างการเข้าจัดการเพื่อรักษาเสถียรภาพของตลาดการเงิน กับการสนับสนุนเป้าหมายระยะยาวของเฟดในเรื่องการรักษาดุลยภาพระหว่างเงินเฟ้อและการจ้างงาน

ลอเร็ตตา เมสเตอร์ อดีตประธานเฟด สาขาคลีฟแลนด์ มองว่า เฟดไม่เคยวางกรอบอย่างจริงจังว่ามาตรการ QE ควรนำออกมาใช้เมื่อใด ซึ่งเฟดยังทำได้ไม่ดีนักในการแยกแยะและอธิบายเหตุผลรองรับเมื่อมีการใช้มาตรการซื้อสินทรัพย์เพื่อวัตถุประสงค์ทางนโยบายการเงิน

การปรับเปลี่ยนแนวทางการสื่อสาร

นโยบายนี้คือจุดที่วอร์ชสามารถกำหนดทิศทางได้อย่างแท้จริง

การกำหนดทิศทางสำหรับนโยบายการเงินถือเป็นหน้าที่โดยตรงของประธานเฟด โดยวอร์ชสามารถเข้ามามีบทบาทในการลดความคาดหวังของตลาดที่ว่า เฟดจะเข้ามาเดินหน้าซื้อสินทรัพย์ทันทีที่ตลาดหุ้นเริ่มตื่นตระหนัก

นอกจากนี้ เขายังเคยแสดงท่าทีสนับสนุนมิเชล โบว์แมน รองประธานเฟดฝ่ายกำกับดูแลภาคธนาคาร ในการผ่อนปรนกฎระเบียบของสถาบันการเงิน ซึ่งหนึ่งในนั้นคือการปรับเปลี่ยนประเภทสินทรัพย์ที่แบงก์พาณิชย์สามารถนับเป็นเงินสำรองและนำมาใช้ในช่วงวิกฤตได้ โดยลอรี โลแกน ประธานเฟด สาขาดัลลัส ได้พูดถึงประเด็นนี้และระบุว่าจะรอดูความคืบหน้า

โลแกนมีประสบการณ์ตรงเกี่ยวกับการบริหารจัดการงบดุล โดยก่อนหน้าจะมารับตำแหน่งปัจจุบัน เธอเคยบริหารงานซื้อขายสินทรัพย์ที่เฟดสาขานิวยอร์ก ซึ่งมีหน้าที่รับผิดชอบในการดำเนินกลยุทธ์การซื้อขายในตลาดการเงินของธนาคารกลาง

เธอระบุว่า เฟดยังมีเครื่องมืออื่น ๆ ที่สามารถนำมาใช้เพื่อช่วยขับเคลื่อนการไหลเวียนของสภาพคล่อง ซึ่งถือเป็นการนำแนวคิดของทั้งฝั่งวอร์ชและฝั่งบาร์มาผสมผสานกัน และยังสนับสนุนการดำเนินงานอย่างค่อยเป็นค่อยไปและวางแผนอย่างรอบคอบเพื่อแก้ไขขนาดงบดุล

จับตาเฟดเริ่มส่งสัญญาณขยับ

นักวิจัยของธนาคารกลางได้เผยแพร่รายงานวิจัยหลายฉบับเกี่ยวกับประเด็นนี้ รวมถึงรายงานที่ชื่อว่า A User’s Guide to Reducing the Federal Reserve’s Balance Sheet ซึ่งเป็นคู่มือการลดขนาดงบดุลของธนาคารกลางสหรัฐฯ

รายงานฉบับดังกล่าวสรุปโดยไม่มีการชี้นำไปในทิศทางใดทิศทางหนึ่งว่า เฟดสามารถลดขนาดงบดุลสูงสุดถึง 2.1 ล้านล้านดอลลาร์ภายใต้กรอบนโยบายปัจจุบัน และลดลงได้มากกว่านั้นหากเปลี่ยนทิศทางนโยบายไปสู่ระบบเงินสำรองแบบจำกัดสำหรับภาคธนาคาร นอกจากนี้ยังระบุว่า อาจต้องใช้เวลาอย่างน้อยหนึ่งปีหรืออาจหลายปี ก่อนที่กระบวนการดังกล่าวจะสามารถเริ่มได้

ข้อเสนอทั้งหมดนี้น่าจะถูกหยิบยกขึ้นมาพิจารณาหลังจากวอร์ชเข้ารับตำแหน่ง ซึ่งเขาจะต้องสานต่องานจากเจอโรม พาวเวลล์ ในการรับมือทั้งความท้าทายทางเศรษฐกิจและความคาดหวังของประธานาธิบดีโดนัลด์ ทรัมป์ที่ต้องการให้ปรับลดอัตราดอกเบี้ย

อย่างไรก็ดี แม้จะมีการพูดถึงการเปลี่ยนแปลงเชิงโครงสร้างกันอย่างหนาหู แต่อดีตเจ้าหน้าที่เฟดหลายคนออกมาเบรกว่า อย่าเพิ่งคาดหวังถึงการยกเครื่องนโยบายในชั่วข้ามคืน เนื่องจากเป้าหมายที่ยิ่งใหญ่ของวอร์ชกำลังเผชิญกับความเป็นจริงในธนาคารกลาง นั่นคือ ระบบฉันทามติ ซึ่งการเปลี่ยนแปลงนโยบายที่สำคัญจะต้องผ่านการถกเถียงกันอย่างยาวนานและเป็นไปอย่างรอบคอบ ซึ่งประเด็นทางการเมืองจะถูกตัดออกไปทันทีเมื่อก้าวเข้าสู่รั้วธนาคารกลาง

ที่มา CNBC